Uplynulý týden na akciových trzích ukázal, že pro trhy je daleko těžší snést informační ticho než přemíru událostí a statistik.
V posledních měsících trhy vyvinuly velké kreativní úsilí v interpretaci všech makroekonomických a firemních zpráv. Rozkaz zněl jasně. Všechno se má interpretovat tak, aby z toho vyšlo, že Fed nemusí zvyšovat sazby.
Hodně jsme se v očekávání posunuli od začátku roku. Jen pro připomenutí. Na začátku roku se očekávalo, kdy Fed sazby sníží a kolikrát to tento rok bude.
Nyní je nejoptimističtější scénář právě ten, že Fed ponechá do konce roku sazby stabilní. Jinak řečeno, jeho restriktivní měnová politika bude dále pokračovat.
Trhy dokázaly každou zprávu obrátit ve svůj prospěch
Trhy dokázaly vždy zprávu vhodně překroutit. Někdy rostly, protože dobrá zpráva je vždy dobrou zprávou. Například poslední inflační čísla vyzněla dobře, i když byla pořád vysoko nad dvouprocentním inflačním cílem.
A někdy uplatnily logiku, že špatná zpráva je dobrá zpráva pro trhy, jako například čísla z amerického pracovního trhu.
Nižší tvorba nových pracovních pozic je špatná zpráva, ale trhy jí rozuměly jako velmi dobré. Objevila se totiž možnost, že americká centrální banka má záminku dále neutahovat měnovou politiku.
Právě toto čekání na různé aktuální zprávy je dobrý katalyzátor. Trhy nemusí sledovat všechny dlouhodobé ekonomické problémy, ale soustředí se na jednu věc. U které navíc víme, jak ukazuje poslední zkušenost, že nemůže dopadnout špatně.
A to je mimochodem i důvod, proč poslední dva roky funguje velmi dobře strategie buy the dip. Trhy zatím nejsou nastaveny na delší medvědí trend, ale vždy se zatím jedná o cestu vzhůru s malými přestávkami.
Jenomže tento týden nás čekala informační pustina.
Írán tentokrát pozornost trhů nestrhl
Tu nezměnil ani Donald Trump se svými prapodivnými návrhy na řešení krize v Íránu. Nejdříve prohlásil, že na konci konfliktu bude Hormuzský průliv připojen k americkému území. Tento nápad následně o několik hodin později doprovodil i obrázkem. Na to íránská strana odpověděla stejnou mincí, když vyhlásila s nadsázkou, že po skončení konfliktu připojí Kalifornii.
Situace se dlouhodobě pro USA nevyvíjí dobře, a tak Trump hledá chybu u ostatních. Pohrozil Ománu, že jestli se nebude chovat dobře, tak může na něj zaútočit.
To je trochu zvláštní, protože Omán je na geopolitické mapě spíš jejich spojenec. Avšak díky početné šíitské skupině zprostředkovává dialog s Íránem. V každém případě není dobrým dlouhodobým řešením svým zahraničním partnerům vyhrožovat.
Na tuto nepřehlednou situaci reagovala především ropa a zemní plyn na amsterodamské burze. Ropa posílila za týden o více než 6 %. Zemní plyn pro Evropu taktéž rostl o 6 %, ale s tím rozdílem, že nyní se jeho cena pohybuje na maximu. Takže jakýkoliv další růst je problematický. U ropy zatím nedosahujeme ani psychologické hranice 100 USD za barel. Nyní se uvádějí dva důvody, proč cena ropy zůstává relativně nízká.
Ropa se drží pod 100 USD
První je, že Hormuzským průlivem načerno propluje více tankerů, než si obě dvě strany přiznávají. A druhý důvod je, že díky dražší ceně pohonných hmot mechanicky klesá poptávka. Jestli tento pokles bude trvat dlouho, bude to znamenat, že klesne HDP, a tím pádem se ekonomika dostává do recese. A když k tomu připočteme stále velkou inflaci, tak tu máme na obzoru typický stagflační scénář.
Ale nepředbíhejme. Pořád je tu možnost, že se obě strany dohodnou a nastane větší pokles cen komodit, které procházejí Hormuzským průlivem. Důležité pro pochopení toho, co se stalo minulý týden na trzích, je, že ani Írán neupoutal pozornost trhů natolik, aby se to stalo hlavním tématem.
Prozkoumejte zlaté ETF na platformě XTB
Využijte časového testu ve svůj prospěch.
Americký dluh překonal 40 bilionů USD
Jelikož nebyla žádná velká zpráva na obzoru, trhy se začaly rozhlížet všude okolo. Až na ně vypadl ze skříně strašák v podobě dluhu. Nebylo to úplně z ničeho nic. Americký dluh totiž překonal hranici 40 000 miliard USD.
Jen za prvních deset měsíců současného fiskálního roku už Spojené státy vydaly na čistých úrocích 963 miliard USD, tedy přes tři miliardy USD denně. Obsluha dluhu se tak stala třetí největší položkou amerického federálního rozpočtu. Spojené státy dnes vydávají na úrocích více než na obranu.
Jenomže tyto údaje jsou dlouhodobě známé. Trajektorie dluhu je velmi dobře spočítatelná. Navíc dluhopisový trh tuto obavu propisuje už dlouhodobě. Výnosy na dlouhodobých dluhopisech rostou. Ochota půjčovat USA na nízký úrok mizí. A to hlavně ze dvou důvodů.
První je nasnadě a uvedli jsme ho výše. Stoupající exponenciálu amerického dluhu bude těžké zastavit. Za pět let bude situace daleko horší. Takže půjčit nyní peníze na třicet let velmi zadlužené Americe vyžaduje dost silnou víru v to, že americká administrativa své problémy vyřeší.
A druhý důvod je spojený nepřímo s AI. Velké technologické firmy, které nebyly zvyklé se zadlužovat, nyní vydávají dluhopisy. A ty odsávají z dluhopisového trhu velkou likviditu. Půjčit firmě Google za dobrý úrok je daleko jistější než půjčit právě americkému státu.
Překonání psychologické hranice 40 000 miliard dluhu tak mnoha investorům připomnělo, že tu máme velký problém. Ale to není všechno. Trhy to vědí. A vždy je tu alternativa, že se tento problém prostě odloží na později. To se však tentokrát nestalo.
Ministerstvo financí od 9. září zdvojnásobí odkupy dluhopisů
Polínko do ohně totiž přiložilo americké ministerstvo financí. Oznámilo, že od 9. září minimálně zdvojnásobí objem odkupů dlouhodobých amerických dluhopisů. U dluhopisů se splatností od 10 do 30 let se maximální objem jednoho odkupu zvýší ze 2 miliard na nejméně 4 miliardy USD. Tento režim má zatím platit do 4. listopadu.
Oficiálním důvodem je podpora likvidity na trhu. To zní technicky a nevinně. Problém je však v načasování. Opatření přišlo den poté, co výprodej dlouhodobých amerických dluhopisů vytlačil výnos třicetiletého dluhopisu na nejvyšší úroveň od roku 2007. Ministerstvo navíc změnu oznámilo jen dva týdny po pravidelném čtvrtletním refinancování. Trh tak dostal jednoduchou zprávu: vysoké dlouhodobé výnosy začínají Washingtonu vadit.
Jenomže problémy nezmizely. Za prvé nyní máme jasnou hranici, kdy americké administrativě vadí vysoké úrovně výnosů na amerických dluhopisech. Tato úroveň leží zhruba na 5,3 %. Spekulanti nyní mají volný prostor. Jakmile totiž výnosy dosáhnou této úrovně, bude to znamenat, že stát se bude snažit intervenovat.
Druhý problém, a to vidíme už teď, je, že tyto intervence nenahrazují systémové řešení, které je jediné, a to zvýšit úrokové sazby centrální banky. Je to stejné jako při nedávné intervenci japonského ministerstva financí. Intervence krátkodobě uleví, ale neřeší příčiny. Pokud se ale nezmění fundamenty, efekt postupně vyprchá.
Skutečný problém je fiskální
V případě amerických dluhopisů je skutečné řešení ještě nepříjemnější. Pokud za růstem výnosů stojí inflace, může Fed držet sazby výše nebo je znovu zvýšit. Pokud je ale hlavním problémem rostoucí zadlužení a obrovská nabídka nových dluhopisů, centrální banka sama mnoho nezmůže. Tam by bylo potřeba především snížit rozpočtový deficit a přesvědčit investory, že americký dluh nebude růst současným tempem.
Můžeme samozřejmě namítnout, že Bessentovo řešení nemusí skončit 4. listopadu. Ministerstvo financí může odkupy prodloužit nebo jejich objem znovu zvýšit. O systémové řešení však nejde. Samotné ministerstvo od začátku tvrdí, že cílem programu je především zlepšení likvidity trhu, nikoli změna celkového profilu amerického dluhu nebo záchrana trhu v době stresu.
Program odkupuje především starší, méně likvidní dluhopisy a po odkupu je ruší. Peníze potřebné na jejich nákup se ale z pohledu řízení dluhu stávají další finanční potřebou ministerstva a mohou být kryty novou emisí státních dluhopisů. Prakticky tak stát v určité míře vyměňuje starší a hůře obchodovatelné dluhopisy za nové a likvidnější.
Proč nejde o kvantitativní uvolňování
A hlavně nejde o klasické kvantitativní uvolňování. Dluhopisy nekupuje Fed za nově vytvořené rezervy, ale americké ministerstvo financí.
Bessent tak může zlepšit fungování trhu. Může pomoci dealerům zbavit se méně likvidních emisí a možná na nějakou dobu stlačit rizikovou prémii na dlouhém konci výnosové křivky. Jenže počet USD, které si Washington musí půjčit, tím nezmizí. A to je hlavní zpráva.
Zlato po oznámení posílilo o 3 %, bitcoin se vydal vzhůru
Je to také jeden z důvodů, proč na Bessentovo oznámení tak pozitivně reagovalo zlato a bitcoin. Zlato bezprostředně po oznámení posílilo o více než 3 % a dolar naopak oslabil. Bitcoin se rovněž vydal prudce vzhůru.
Investoři si totiž celý krok mohou vyložit jako signál, že Washington není ochoten nechat dlouhodobé výnosy růst bez omezení. Jinými slovy, pokud začne trh příliš zdražovat americké vládě peníze, stát je připraven zasáhnout. To je přesně prostředí, ve kterém se znovu začíná mluvit o takzvaném debasement trade, tedy útěku k aktivům, jejichž množství nemůže vláda jednoduše zvýšit.
Bessentův krok komplikuje koncepci Kevina Warshe
A k tomu ještě poslední věc. Bessentovo řešení je problematické také pro koncepci Kevina Warshe. Ten sice zatím nepředstavil hotovou podobu nové měnové politiky, základní směr je ale poměrně dobře čitelný. Warsh dlouhodobě prosazuje menší bilanci Fedu, menší stopu centrální banky na finančních trzích a současně možnost nižších krátkodobých sazeb.
Ještě před nástupem do čela Fedu tvrdil, že menší bilance by právě mohla vytvořit prostor pro nižší základní sazby. Logika je v zásadě jednoduchá. Krátkodobou cenu peněz určuje Fed. O tom, za kolik si Amerika půjčí na deset nebo třicet let, má mnohem více rozhodovat trh.
Právě zde ale vzniká problém. Fed sice dlouhý konec výnosové křivky přímo nepodporuje, ale ministerstvo financí nyní začalo ve větším objemu odkupovat právě dlouhodobé dluhopisy. Formálně tedy nejde o zásah centrální banky. Pro investora, který sleduje, zda americká vláda nechá cenu dlouhodobého dluhu skutečně určit trhem, je však rozdíl podstatně menší.
Je to trochu jako prašť nebo uhoď. Fed chce mít na trhu menší stopu, ale ministerstvo financí svoji stopu právě zvětšilo.
Celá věc je ještě zajímavější tím, že Warsh v minulosti sám volal po větší koordinaci Fedu s ministerstvem financí. Mluvil dokonce o novém „accordu“, v němž by Fed dopředu komunikoval cílovou velikost své bilance a Treasury svůj emisní kalendář. Nejde tedy jednoduše o konflikt Bessent versus Warsh. Spíše začíná být nejasné, kde končí měnová politika a kde začíná řízení státního dluhu.
A to je pro investory mnohem důležitější otázka. Pokud má o dlouhodobých výnosech rozhodovat trh, proč ministerstvo financí zasahuje ve chvíli, kdy se mu cena stanovená trhem přestane líbit?
Americký dluh se bude na trhy vracet
Tento týden trhy tak otevřely Pandořinu skřínku obrovského dluhu. O tomto riziku by se dalo psát opravdu dlouho. Zmiňme ještě na závěr jádro problému, které je principiální. Problém dluhu se nedá vyřešit rychle.
Je potřeba provést systémové řešení, ale aktuální trhy fungují čím dál víc pouze vzhledem k aktuální situaci. Nejenom trhy, ale hlavně americký prezident. Jenomže aktuálními opatřeními tento problém nejsme schopni vyřešit. Problém dluhu se bude opakovaně vracet na scénu. Tyto periody se budou čím dál víc zkracovat, až jednou proboří hráz.
A právě v té chvíli bude vítěz ten, kdo bude mít v portfoliu zlato, stříbro a kryptoměny. Na druhou stranu ani tentokrát se trhy nezřítily. Není potřeba vyhlížet katastrofu každý den.
Akciové indexy: Panika přišla, kapitulace nikoli
Na burzách se tento týden několikrát rozsvítila červená světla. Výprodeje místy působily panicky, ale celková čísla zatím ukazují spíše prudké vystřízlivění než začátek plošného kolapsu. Index volatility VIX vzrostl o 6,18 %. Hlavním problémem nebyla jedna špatná zpráva, ale nepříjemný koktejl drahé ropy, rostoucích dluhopisových výnosů a pochybností, zda ocenění technologických titulů neuteklo příliš daleko.
Největší ránu schytalo Japonsko. Nikkei 225 se propadl o 4,26 %, když se výprodej akcií potkal s napětím na japonském dluhopisovém trhu. Výnos desetiletých japonských dluhopisů se přiblížil 3 %, což naplno otevřelo otázku inflace, veřejných výdajů a udržitelnosti levného financování.
Nervozita byla vidět i v Jižní Koreji, kde KOSPI během středy spadl o 5,8 %, aby následující den téměř 6 % získal zpět. To už nebylo klidné přeceňování rizika, ale klasická burzovní houpačka. Za celý týden nakonec KOSPI odepsal jen 0,93 %.
Čest asijským trhům zachraňoval Hang Seng, který přidal 3,55 %. Hongkong tak šel proti globálnímu proudu, podpořený zejména technologickými, komoditními a vybranými farmaceutickými tituly.
Evropa se držela lépe, ale ani zde nebylo mnoho důvodů k oslavám. DAX ztratil 1,15 % a francouzský CAC 40 1,76 %. Rostoucí cena ropy znovu přiživila obavy z inflace, zatímco vysoké výnosy dluhopisů tlačily na ocenění akcií. Výjimkou byl jako vždy britský FTSE 100 se ziskem 0,62 %. Pomohla mu vysoká váha těžařských a komoditních společností, kterým dražší suroviny naopak hrály do karet.
Na Wall Street odnesli nervozitu především technologičtí miláčci. Nasdaq ztratil 2,05 %, S&P 500 odepsal 1,43 % a Dow Jones relativně mírných 0,85 %.
Páteční růst sice část ztrát umazal, hlavní otázku však nevyřešil. Trh si znovu připomněl, že stromy nerostou do nebe. A když výnosy na dluhopisech rostou, technologické sny se oceňují podstatně střízlivěji.
Bitcoin za týden přidal více jak 23 %
V době psaní článku se nejslavnější kryptoměna obchodovala kolem 78 000 USD. To představovalo velmi kladnou výkonnost za minulý týden na úrovni 23 %. Jinak lidově řečeno, bitcoin udělal raketu. Tak jak to bývá u takových překvapivých růstů, není to souhra jedné věci, ale hned několika věcí, které vytvoří ingredience této výbušné směsi. O jaké věci šlo?
Americký dluh a návrat likvidity
První asi nejpodstatnější věcí byl dluh USA a následný krok ministerstva financí. To jen potvrzuje hlavní tezi zastánců bitcoinu jako správné měny, že fiat měny stojí na vratkých základech. Politikové udělají vždy vše pro to, aby do systému přidali více likvidity.
Tento krok však znamená, že jen ve skutečnosti přiléváme vodu do oleje, i když se na první pohled snažíme požár uhasit. Problémy tohoto rázu velmi rychle mohou přejít k velmi zajímavým otázkám o samostatnosti Fedu a k tomu, že se budeme ptát, kdo vlastně určuje cenu peněz. A při těchto otázkách je lepší mít v portfoliu bitcoin, kryptoměny nebo zlato.
Investujte do bitcoinových ETF na platformě XTB
Short squeeze urychlil růst bitcoinu
Druhý moment, neméně důležitý, je právě short squeeze. Plno lidí sázelo na pokles ceny bitcoinu. Právě z důvodů halvingových cyklů a očekávání posledního dropu. Navíc to bylo v týdnu, kdy se nechystala publikovat žádná velká makrodata.
Bitcoin měl zůstat v dlouhodobém letním pásmu 62 000 až 69 000 USD. Mnoho lidí očekávalo pokles až na 52 000 USD či níže. Ale když z ničeho nic bitcoin začal růst, byla to pohroma pro shortaře. K těm se následně přidali i normální kupci, a tak cena bitcoinu zažila nevýdaný růst. Objemy v posledních dnech narostly.
Trump znovu objevil kryptoměny
Třetím momentem bylo setkání Trumpa s představiteli firem z krypta v Bílém domě. Trump jim chtěl říct, ať se připraví na schválení Clarity Actu. Setkání navíc rozvířilo spekulace, že by USA mohly nakupovat přímo bitcoin.
Osobně však tyhle zprávy považuji za komunikační šum. Válka v Íránu nám ukázala, že Trump je schopen měnit názory doslova z hodiny na hodinu. Zde navíc může jít i o předvolební kampaň. Kryptokomunita byla zklamaná, že prezident, který chtěl být největším kryptoprezidentem, se následně z geopolitických důvodů věnoval spíše válčení. Nyní má tedy snahu vrátit se do hry.
Co bude s bitcoinem dál?
Otázka za milion je samozřejmě, co bude dál? To nikdo neví. Je důležité pracovat s mnoha scénáři.
Býčí scénář: bitcoin překoná 85 000 USD
Pokud se bitcoin dostane velmi rychle na 85 000 USD, tak je potvrzená změna dlouhodobého trendu a medvědí cyklus je u konce. Jenomže k tomuto překonání je v cestě ještě mnoho důležitých a velkých rezistencí.
Z pohledu technické analýzy je to méně pravděpodobné. Ale nesmíme zapomínat, že technická analýza není všechno. Můžeme se právě dočkat toho, že vznikne napětí mezi Fedem a americkým ministerstvem financí. V tomto případě by cesta k této metě byla umetena.
Neutrální scénář: návrat k 72 000 nebo 68 000 USD
Pak tu máme scénář s poklesem bitcoinu. Ten může jít na 72 000 nebo až na 68 000 USD. V těchto případech půjde vždy o stabilizování ceny a vybírání zisků. Sentiment po tak velkém růstu se může kdykoliv otočit.
Paradoxem celé situace je, že cena stoupá, protože Fed by měl zvednout sazby. A to není pro bitcoin zrovna radostná perspektiva.
Negativní scénář: bitcoin znovu pod 68 000 USD
A pak tu máme negativní scénář. Propad zpět pod 68 000 USD. V tomto případě by právě mohlo jít o to, že Kevin Warsh bude na sympoziu v Jackson Hole velmi jestřábí a dá trhům signál, ať se připraví na zvyšování sazeb.
I v tomto případě by to však mohlo být vnímáno pozitivně, protože bitcoin by udělal ten dlouho očekávaný poslední drop před změnou cyklu.
Co sledovat příští týden?
Investoři budou pozorně sledovat především dluhopisový trh a výnosy na amerických dlouhodobých dluhopisech. Od toho se bude odvíjet dění na bitcoinu a na zlatě. Velké objemy na bitcoinu signalizují, že investorům se znovu vrátil nákupní apetit.
Co se týče makroekonomických dat, důležitý údaj přijde ve středu, kdy se dozvíme míru inflace PCE za měsíc červenec. Následně pak na konci týdne promluví Kevin Warsh. Od šéfa Fedu se bude čekat především odpověď na otázku, jak chce bojovat proti vyšší inflaci a jak se staví k tomu, že ministerstvo financí ovlivnilo výnosy na amerických dlouhodobých dluhopisech.
Je pro státní zásah, či nikoliv? Anebo se dočkáme rétoricky brilantního projevu, který nám však nic nevysvětlí, protože Warsh se bude zaklínat, že Fed nemůže nic předjímat?
Co se týče výsledků firem, čeká nás poslední nejdůležitější firma, a to společnost Nvidia. Investoři budou vše pečlivě sledovat. V poslední době vzbudilo rozruch neplánované zdražení čipů z důvodu růstu cen paměťových čipů.
Odborníci začínají mluvit o AI inflaci. Jedná se o trend, anebo jednotlivou událost? Víc než samotné výsledky však investory bude zajímat především výhled na další kvartály. Výsledky Nvidie mají potenciál minimálně tento týden zvýšit volatilitu na trzích.