Íránská sága pokračuje. Každý týden sice přináší nový zvrat, ten však zpravidla končí pouze čekáním na to, co se odehraje v týdnu následujícím. Situace tak připomíná příběhy z tisíce a jedné noci. Předminulý týden trhy rostly na základě vyhlášení dočasného příměří ze strany Donalda Trumpa, na jehož konci sliboval definitivní vyřešení situace. Akciové indexy posilovaly právě na základě tohoto příslibu. Minulý týden se však ukázalo, že k dohodě je zatím velmi daleko.

Dobrou zprávou zůstává, že příměří bylo prodlouženo na neurčito. Ačkoliv se nadále objevují incidenty, jež dávají oběma aktérům záminku k vojenské akci, ani jedna ze stran ji dosud nevyužila. To je samo o sobě pozitivní signál. I proto se trhy nepropadly, přestože původní podmínky příměří nebyly naplněny. Trhy zůstávají nadále silně optimistické.

Tento sentiment potvrzuje zájem o technologické akcie, a to zejména z polovodičového sektoru. Index SOXX, složený z předních polovodičových firem, zaznamenal šňůru již 18 růstových obchodních seancí v řadě. To se v historii ještě nikdy nestalo. Připočteme-li k tomu fakt, že se tak děje během jednoho z nejsložitějších geopolitických konfliktů současnosti, jedná se o malý zázrak. Jak si tento vývoj vysvětlit?

Naděje na dlouhodobé řešení

Trhy, ale i například kandidát na guvernéra americké centrální banky (Fed) Kevin Warsh, vnímají celou íránskou krizi stále jako ojedinělou událost. Očekává se, že jakmile celá krize skončí, vše se vrátí do normálu.

Situace by se mohla vyvinout ještě příznivěji, protože obě strany se shodují v jednom klíčovém bodě. Hledají totiž dlouhodobé řešení, které by zabránilo tomu, aby se současná krize opakovala každého půl roku. Pokud se takové řešení najde, lze předpokládat zrušení íránských sankcí na vývoz ropy a zemního plynu, což by trh zásadním způsobem zachránilo. Současný globální výpadek těchto komodit by tak mohl být teoreticky nahrazen právě íránskými dodávkami.

Dokud se však vyjednávání nepohne kupředu a Hormuzský průliv zůstane de facto uzavřen, nic zásadního se nemění a globální ekonomika zůstává nadále výrazně přiškrcena.

Rekordem z posledních dnů je proplutí pouhých 19 lodí za den, z nichž ovšem většina nevezla ropu ani zemní plyn, nýbrž především potraviny, které se do oblasti Perského zálivu rovněž dovážejí. Za běžných okolností přitom zálivem proplouvalo 120 až 140 lodí denně.

Nová taktika a logistický oříšek

Zde se dostáváme k zásadní změně vyjednávací taktiky. Donald Trump nyní zaujal postoj, kterým chce donutit Írán a jeho představitele, aby to byli právě oni, kdo jako první požádá o jednání. Díky tomuto přístupu si buduje silnější pozici a může lépe ospravedlňovat narativ, že ve skutečnosti zvítězil. Špatnou zprávou pro investory je, že tato geopolitická hra může trvat ještě velmi dlouho.

V současné fázi jde především o budování výchozích pozic pro samotné rozhovory. Vlastní vyjednávání si pak může vyžádat další značné množství času. To je i důvod, proč například dallaský Fed, jenž oslovil experty na energetiku, počítá s tím, že by se Hormuzský průliv mohl plně zprovoznit až na konci léta.

Tento scénář podporují i zprávy z Íránu, podle nichž tamní námořníci přiznávají, že již nemají všechny položené miny plně pod kontrolou. Jinak řečeno, i kdyby politici dosáhli dohody v co nejkratším termínu, vrátit provoz na úroveň před krizí bude představovat složitý technický oříšek.

Letecký sektor na prahu krize

Celá patová situace tak může trvat ještě velmi dlouho. První signály v podobě zrušení 20 000 letů v Evropě společností Lufthansa jsou pouze předkrmem toho, co bude následovat, pokud bude krize pokračovat. Letecké společnosti tak po pandemii covidu-19 zažívají další těžkou ránu.

Pandemické dluhy ještě nejsou splaceny, a jestliže centrální banky přistoupí k dalšímu utažení měnové politiky, máme před sebou vážného adepta na mohutnou vlnu bankrotů. V každém případě se nyní vyplatí letecký sektor bedlivě sledovat, i když žádné akcie z tohoto odvětví momentálně nevlastníte. Pokud totiž začnou akcie leteckých společností znovu růst, bude to znamenat zásadní obrat v celé situaci.

Problémová inflace a nabídkový šok

Pro západní svět to představuje závod s časem. Drahé suroviny jako ropa a zemní plyn, případně nedostatkové komodity typu síry, hnojiv či energeticky náročného hliníku, se postupně propíšou do koncových cen.

Jedná se o klasický nabídkový šok. S tím samotné centrální banky nemohou mnoho udělat. Jejich role však spočívá v tom, aby zabránily promítnutí těchto nákladů do inflace v jiných sektorech, a to především ve službách. Proti aktuálnímu růstu cen komodit jsou sice bezmocné, následně však budou muset jednat velmi rychle.

Varovné signály vidíme prakticky všude. Minulý týden jsme se dozvěděli data o březnové inflaci z mnoha velkých ekonomik a odpověď je všude stejná: inflace znovu nabírá na síle. V Kanadě vzrostla z 1,8 % na 2,4 %, ve Velké Británii pak poskočila z 3 % na 3,3 %. To představuje poměrně značný problém. Jakmile by se totiž britská inflace dostala nad 4 %, Bank of England by musela zvednout úrokové sazby. Vzhledem k tomu, že se aktuálně nacházejí na úrovni 3,75 %, znamenalo by to opětovný vstup do cyklu měnového utahování.

Japonská hrozba pro globální kapitál

V Japonsku inflace vzrostla z 1,3 % na 1,5 %. Ačkoliv se to v porovnání s Kanadou nebo Velkou Británií zdá málo, japonským problémem je fakt, že tamní úrokové sazby leží na pouhých 0,75 %. Ani při takto nízké inflaci tedy sazby nepůsobí restriktivně.

Japonská centrální banka proto připravuje trhy na další zvýšení sazeb. Vzhledem k vysokému japonskému státnímu dluhu však každých dalších 25 bazických bodů vytváří obrovský tlak. Výnosy japonských dluhopisů neustále rostou; u těch desetiletých nyní dosahují hodnoty mírně přes 2,47 %.

Velké riziko spočívá v tom, že japonští investoři byli dosud zvyklí alokovat své konzervativní prostředky v zahraničí. Například americké desetileté bondy nabízely daleko atraktivnější zhodnocení. Když k tomu připočteme dlouhodobě oslabující japonský jen, dávalo pro Japonce smysl držet investice v cizích měnách.

S rostoucími domácími výnosy se však tamní populaci opět vyplatí nakupovat vlastní dluhopisy a japonský kapitál se tak může masivně stáhnout zpět domů. To představuje pro současnou situaci zásadní problém, jelikož odliv likvidity může znovu výrazně potrápit finanční systém v čele s bankami. Bankovní sektor je tak hned po leteckých společnostech druhým nejrizikovějším adeptem na vážné potíže.

Střídání stráží v čele Fedu

Zmínili jsme již kroky různých centrálních bank, avšak to nejdůležitější teprve zbývá: americký Fed. Zde jsme se dočkali výrazného posunu. Kevin Warsh nedávno vystoupil před americkým Senátem. Americké úřady navíc formálně uzavřely vyšetřování současného guvernéra Jeroma Powella ohledně prodražení rekonstrukce sídla instituce. S velkou pravděpodobností se tak stihne Warshe bez problémů schválit jakožto jeho nástupce.

Warsh je z tohoto pohledu pro Donalda Trumpa ideálním kandidátem. Nejedná se totiž o akademického centrálního bankéře, který by celý svůj profesní život strávil pouze v institucích. Warsh má sice bezprostřední zkušenosti z Fedu, kde působil již během minulé finanční krize, zároveň však disponuje silným instinktem investora. Po odchodu z centrální banky se pohyboval ve světě velkých peněz a finančních trhů.

Právě tato kombinace z něj činí člověka, který bude mnohem citlivější na vývoj akciových trhů, než by byl klasický měnový technokrat. Pro Donalda Trumpa je to klíčové, neboť růst akciových burz představuje jeden z hlavních politických argumentů jeho administrativy.

Zkouška nezávislosti v sevření inflace

Warsh však zároveň nastupuje do velmi složité situace. Na jednu stranu bude čelit tlaku Bílého domu, aby snižoval sazby a ulevil americké ekonomice. Na stranu druhou mu houževnatá inflace nedává příliš velký manévrovací prostor.

Fed sice zvládl srazit cenový růst z postcovidových extrémů, ale stále jej nedostal zpět ke svému dvouprocentnímu cíli. Přidají-li se k tomu vyšší ceny ropy, dražší doprava a obnovené napětí v dodavatelských řetězcích, může případné snížení sazeb velmi rychle vypadat jako hrubá chyba.

Warsh tak bude muset hned v úvodu svého mandátu ukázat, zda je skutečně nezávislým šéfem Fedu, nebo pouze Trumpovým mužem pro levnější peníze.

Křehká bilance a fiskální přestrojení

Jeho hlavní myšlenka spočívá v přesvědčení, že centrální banka by neměla řídit ekonomiku výhradně pomocí úrokových sazeb, ale také aktivním využíváním své obrovské rozvahy. Ta se po globální finanční krizi a následné pandemii nafoukla do rozměrů, které Warsh dlouhodobě kritizuje.

Podle jeho názoru se z Fedu stal příliš dominantní tržní hráč a nákupy dluhopisů začaly připomínat fiskální politiku v přestrojení. Warsh proto hodlá rozvahu postupně redukovat. Tím by z finančního systému odsál přebytečnou likviditu a teoreticky si tak vytvořil prostor pro snížení krátkodobých sazeb.

To je ovšem velmi křehká konstrukce. Pokles sazeb sice může ulevit akciím, hypotékám a spotřebitelům, avšak agresivní zmenšování rozvahy může naopak zvednout dlouhodobé výnosy na dluhopisech. A právě ty jsou klíčové pro hypoteční trh, firemní investice i samotné oceňování akcií. Warsh by tak mohl jednou rukou trhům dávat a druhou jim brát. Na papíře se to jeví jako elegantní řešení inflačního paradoxu, v praxi se ovšem může rychle ukázat, že dluhopisový trh nebude ochoten tuto hru akceptovat.

Zrádný příslib umělé inteligence

Velkým tématem Warshova Fedu bude nepochybně také umělá inteligence. Nový guvernér patří k těm, kteří věří, že AI dokáže skokově zvýšit produktivitu podobně, jako to dokázal internet v devadesátých letech. Pokud by k tomu skutečně došlo, americká ekonomika by mohla růst rychleji, aniž by generovala neúměrný inflační tlak. To by Fedu teoreticky umožnilo držet sazby níže, než by odpovídalo klasickým makroekonomickým modelům.

Zde je však namístě velká opatrnost. Produktivní boom může totiž zároveň přilákat masivní nové investice, zvýšit poptávku po kapitálu, a tím logicky tlačit výnosy směrem vzhůru. Umělá inteligence tedy nakonec nemusí být argumentem pro levnější peníze, ale naopak pro vyšší neutrální sazbu.

Warsh tak přichází do čela Fedu s mimořádně ambiciózním plánem, avšak v krajně nepříznivou dobu. Inflace znovu ukazuje zuby, komodity zdražují, trh práce začíná chladnout a dluhopisové trhy jsou nervózní.

Donald Trump bude žádat rychlé snížení sazeb, investoři očekávají pokračování akciové rallye a voliči touží po levnějším benzínu a potravinách. To všechno ale centrální banka najednou zařídit nedokáže. Zásadní otázkou proto zůstává, zda Warsh dokáže Fed skutečně transformovat, nebo zda brzy zjistí, že jádro problému neleží jen v měnové politice, ale v samotné konstrukci dnešní ekonomiky.

Akciové trhy: S výjimkou USA, Jižní Koreje a Japonska vládla červená

Nepřekvapivým vítězem minulého týdne se stal jihokorejský index KOSPI, který si připsal dalších 6,04 %. Od začátku roku tak zpevnil již o 56,49 %. Jde o úctyhodný výsledek, obzvláště uvědomíme-li si, že hlavní tahouny tohoto indexu ohrožuje nedostatek hélia.

Za tímto růstem stály vynikající hospodářské výsledky společnosti SK hynix. Tento jihokorejský gigant názorně předvedl, jak obrovský je dnes hlad po paměťových čipech pro umělou inteligenci. V prvním čtvrtletí firma téměř ztrojnásobila tržby na 52,6 bilionu wonů a provozní zisk jí meziročně vyskočil o více než 400 %. Provozní marže tak dosáhla neuvěřitelných 72 %.

Jde o čísla, která jasně dokazují, že v segmentu pamětí aktuálně neprobíhá pouhý cyklický růst, nýbrž strukturální přecenění celého odvětví tažené masivní poptávkou po AI infrastruktuře. Boom umělé inteligence a jihokorejských akcií tak zdaleka nekončí.

Špatně si nevedly ani japonské akcie; index Nikkei 225 posílil o 2,77 %. Burza v Šanghaji si připsala mírných 0,19 %. Bohužel hongkongský index Hang Seng již zaznamenal podstatně citelnější ztrátu a odepsal 1,68 %.

Evropské akcie pod tlakem

V Evropě již situace zdaleka tak optimistická nebyla. Na starý kontinent totiž íránská krize dopadne nejhůře. Kromě rostoucích cen ropy představuje zásadní problém také cena zemního plynu. Evropští dodavatelé prakticky celý duben vyčkávali na příznivější ceny, které se ovšem nedostavily, a plnění zásobníků se tak zastavilo. Nyní je budou muset začít plnit na příští zimu prakticky bez ohledu na aktuální cenu.

Situace je proto velmi vážná a nevyhnutelně se propíše i do ocenění evropských akcií. Německý index DAX oslabil o 1,18 % a britský FTSE 100 odepsal 2,17 %. Francouzskému indexu CAC 40 nepomohly ani silné výsledky kosmetické společnosti L‘Oréal a ztratil tak 2,08 %.

V zámoří si trhy naopak zachovaly optimismus. Výrazně jim k tomu dopomáhá narativ, že Spojené státy na dražší ropě a zemním plynu celkově vydělají, čímž si výrazně vylepší bilanci zahraničního obchodu. Průmyslový Dow Jones sice ještě mírně oslabil o 0,43 %, ale širší index S&P 500 si polepšil o 0,79 %. Technologický Nasdaq pak předvedl solidní růst se ziskem 1,77 %.

Kryptoměny: Bitcoin ještě medvědí cyklus neukončil

V době psaní tohoto článku se cena bitcoinu pohybovala kolem hranice 76 819 dolarů za minci. Z pohledu týdenní výkonnosti to znamenalo mírnou ztrátu ve výši zhruba 1,84 %. Bitcoinu se bohužel nepodařilo překonat psychologickou metu 80 000 dolarů, kterou atakoval v průběhu víkendu.

Zdolání této úrovně by přitom nepřineslo pouze efekt magické „osmičky“ na začátku cenovky, ale především by mohlo posloužit jako potvrzení, že se trh definitivně nachází na konci medvědího trendu.

Nejčastější otázkou, kterou si nyní klade většina investorů, zůstává, zda již začít s pravidelnými nákupy kryptoměn ve víře, že se cyklus chýlí ke konci, nebo zda nás čeká ještě jeden závěrečný propad. Jedním z hlavních argumentů pro blížící se obrat je měsíční indikátor RSI, jenž aktuálně formuje strukturu dna, kterou známe z předchozích cyklů.

Na druhou stranu je však zjevné, že se bitcoinu nedaří silněji odrazit a zmiňovanou hranici 80 000 dolarů zdolat. Osobně se domnívám, že rozhodujícím faktorem bude geopolitika. Impulz, který by v nadcházejících měsících mohl definitivně otočit trend, přijde právě z tohoto směru. Pokud dojde ke zprůjezdnění Hormuzského průlivu a k ukončení války v Íránu, cena bitcoinu pravděpodobně strmě vzroste a medvědí trh se stane minulostí. Hlavním rizikem však zůstává, že toto čekání se může ještě velmi protáhnout.

Závěr: Co sledovat příští týden

Hlavní událostí, u které se snad společně opět setkáme, bude zasedání amerického Fedu. Tradičně jej budeme s Jaroslavem živě komentovat. Kromě americké centrální banky bude o úrokových sazbách rozhodovat také její kanadský protějšek a hned o den později se k nim připojí Evropská centrální banka (ECB) společně s Bank of England.

V závěru týdne pak trhy vstřebají nová data o americké inflaci PCE a klíčový odhad dubnové inflace pro celou eurozónu. Současně by měly být zveřejněny i první odhady růstu HDP za první kvartál, a to jak v Evropě, tak ve Spojených státech.

Zájem investorů však nebude poutat pouze makroekonomie, do popředí se dostanou především hospodářské výsledky amerických technologických gigantů. Půjde totiž o první skutečný vrchol aktuální výsledkové sezóny. Svá čísla představí těžké váhy jako Microsoft, Amazon, Alphabet, Meta a mnoho dalších. Je tedy naprosto jisté, že se v nadcházejících dnech na trzích nudit nebudeme.