Akcie jsou nejdražší od dotcom bubliny. CAPE je nad 40 bodů, co podle historie přijde dál?

AI vyhnala ceny amerických akcií do nových výšin a podle některých ukazatelů jsou dnes až mimořádně drahé. Vyvstává proto otázka, zda se stále vyplatí do nich investovat a jak si současné ocenění stojí proti historickým datům.

Pojďme se na to blíže podívat a popsat si, na čem nyní akciový trh stojí a co do budoucna sledovat. Na konci článku také najdete důležitá data, na která je dobré se v tomto i nadcházejícím týdnu připravit.

Shillerovo P/E (CAPE) nad 40 bodů varuje před drahým trhem

Běžné P/E dává do poměru cenu akcie a zisk za poslední rok. CAPE, což je také jiný název pro tzv. Shillerovo P/E, místo toho používá průměrný zisk za 10 let očištěný o inflaci. Jeho silnou stránkou je, že jeden mimořádně dobrý rok ani recese výsledek příliš nezkreslí.

Ukazatel tak pomáhá posoudit, kolik investoři platí za schopnost firem vydělávat napříč celým hospodářským cyklem.

Dnešní hodnota kolem 40,7 bodu je však víc než dvakrát vyšší než dlouhodobý průměr kolem 17,4. Historické maximum činí přibližně 44,2 z prosince 1999. Před krachem v roce 1929 se CAPE dostalo asi na 32,6 bodů. Současné ocenění tak patří k nejvyšším za celou dobu měření od roku 1871.

Historie ale není jednoduchý vzorec, podle kterého by po podobných případech následoval vždy stejný výsledek. Hodnoty nad 32 se objevily například i na začátku let 2018 a 2021. V obou těchto případech sice následovaly korekce trhu, avšak jejich intenzita a celkový makroekonomický kontext se od předchozích historických cyklů výrazně lišily.

Ukazatel navíc vychází z minulosti. Rychlejší růst budoucích zisků může dnešní cenu postupně ospravedlnit. Historická srovnání zároveň komplikují změny ve složení indexu i v účetnictví. Ocenění je tedy důležité, ale je třeba ho číst společně s tím, jak se firmám doopravdy daří. A na to se podíváme nyní.

Osobně jsem na extrémní ocenění upozorňoval už v září 2025, kdy CAPE otestovalo 40 bodů poprvé od roku 2000. Podle mě to ale spíš než signál k úprku z trhu znamená důvod rozkládat nákupy v čase a nemít vše jen v amerických akciích.

Zisky výrobců čipů závisí i na penězích jejich zákazníků

Pokud trh nesledujete tak bedlivě, je třeba na úvod říci, že se dnešní situace od internetové bubliny v mnoha ohledech liší. Kdybych to řekl ve zkratce – tehdy vše, co bylo byť jen zlomkem spojované s internetem, rostlo jako zběsilé a investoři se jen hrnuli. Ano, internet skutečně byl přelomovou technologií, nicméně některé z firem neměly zákazníky ani tržby.

Dnes je situace odlišná. Velcí technologičtí hráči (zejména výrobci čipů) často mají obrovské tržby a také dostatek hotovosti. Co však již s otazníkem může být, jsou zisky jejich zákazníků.

• Dodavatel (typicky Nvidia, Taiwan Semiconductor, Micron apod.) totiž tržbu za servery nebo pronajatý výkon přijme. Zde tedy vše dobré.
• Děje se tak ale dříve, než z nich vývojář nebo provozovatel AI modelu (OpenAI, Anthropic nebo i softwarové firmy jako Salesforce či Adobe) dokáže vydělávat. Pakliže investice do takové infrastruktury poleví, zisky se rapidně sníží napříč celým dodavatelským řetězcem.

Podle zářijové zprávy Financial Times počítal interní plán OpenAI se záporným volným cash flow (rozdílem mezi příjmy a výdaji) zhruba 278 miliard USD v letech 2026–2030. Jde o prognózu postavenou na určitých předpokladech, ne o peníze, které už byly utraceny. Přesto ukazuje, kolik kapitálu by takový rozvoj vyžadoval.

Nový pohled přinesl také Anthropic, který 26. října podal žádost o vstup na burzu. Zveřejněná čísla ukazují tržby za první pololetí okolo 16,3 miliardy USD a provozní ztrátu 693 milionů. Čistá účetní ztráta dosáhla 80,7 miliardy USD, z toho zhruba 72 miliard USD tvořilo přecenění konvertibilních dluhopisů, tedy nehotovostní účetní položka. Podrobněji čísla z prospektu rozebírá článek Anthropic míří na burzu s valuací až 2 biliony USD.

Poptávka tedy skutečně roste a hospodaření jednotlivých firem se může zlepšovat. Neplyne z toho ale, že všechny plánované projekty dosáhnou potřebné návratnosti. Rozhodující bude, zda samotní zákazníci za AI služby dostatečně zaplatí, ne jen zda firmy dokážou přilákat další investory.

Levnější modely a vyšší úroky zvyšují nároky na návratnost

Silným tlakem je navíc cenová konkurence. Čínský DeepSeek už nabízí novější model V4.1-Flash, jehož oficiální ceník uvádí 0,60 až 1,20 USD za milion výstupních tokenů podle vytížení (tokeny jsou malé kousky textu, které model zpracovává). Nízká cena ale nic neříká o kvalitě odpovědí ani o tom, zda poskytovatel vydělává.

Zákazníkům mohou levnější modely přinést úsporu a rychlejší nasazení AI. Pro jejich vývojáře ale znamenají tlak na ceny a marže. Výsledkem proto nemusí být menší využívání umělé inteligence. Spíš hrozí nižší výdělek z každého zákazníka nebo z každého výpočtu.

Druhou brzdou jsou úroky. Výnos 10letého amerického státního dluhopisu činil 27. října v době psaní článku necelých 5 %. Investorům to nabízí alternativu k riziku akcií a firmám to připomíná, kolik stojí půjčené peníze. Vyšší požadovaná návratnost navíc snižuje hodnotu, kterou trh přisuzuje ziskům ze vzdálenější budoucnosti.

Kdyby se financování zhoršilo, první reakcí mohou být odklady výstavby datových center nebo menší objednávky čipů. Dopad by se následně přenesl na další články v dodavatelském řetězci, přesně jak zmiňuji výše. Silná dnešní poptávka tedy neznamená, že nemůže v budoucnu přijít zpomalení.

Berkshire drží 365 mld. USD v hotovosti. Má smysl odejít z trhu?

Zajímavou pozici zaujímá již nějakou dobu Berkshire Hathaway, kterou dlouhá léta vedl Warren Buffett. K 30. červnu (na konci Q2) držela na konsolidované úrovni přibližně 365,5 miliardy USD v hotovosti, jejích ekvivalentech a krátkodobých amerických státních poukázkách. Nešlo tedy o peníze ležící ladem, ale o úročenou rezervu připravenou k investování.

Velká rezerva umožňuje nakupovat za výhodnějších cen a zvládnout nepříznivé události. Může to naznačovat, že dříve Warren Buffett a dnes vedení v čele s Gregem Abelem nenachází při současných tržních valuacích dost atraktivních příležitostí.

Kdo chce zůstat investovaný a zároveň snížit riziko jednotlivých titulů, může sáhnout po širokém indexovém fondu sledujícím celé S&P 500 nebo rovnou celý svět (např. index FTSE All-World). Expozici vůči AI nabízí třeba Philadelphia Semiconductor Index (SOX), který sleduje 30 největších polovodičových firem. Ten je ale soustředěný do jednoho odvětví, a tedy rizikovější než široký trh.

CAPE kolem 40,7 bodu tedy představuje silné upozornění, že očekávání od trhu mohou být až příliš vysoká. Začátkem října jsme vstoupili do další výsledkové sezóny (za 3. čtvrtletí), přičemž z hlediska AI bude důležité sledovat největší giganty – zde proto přehled důležitých dnů:

• Meta Platforms: Výsledky zveřejnila minulý týden ve středu 21. října 2026 (překonala očekávání analytiků).
• Alphabet (Google): Reportuje tuto středu 28. října 2026 po uzavření amerického trhu.
• Microsoft: Reportuje rovněž tuto středu 28. října 2026 po uzavření amerického trhu.
• Amazon: Své výsledky zveřejní ve čtvrtek 29. října 2026 po uzavření trhu.
• Apple: Výsledky (pro Apple jde o fiskální Q4) zveřejní v pondělí 2. listopadu 2026.
• Nvidia: Jako tradičně reportuje s posunem, její výsledky se očekávají až v druhé polovině listopadu

Právě tyto výsledky mohou rozhodnout o dalším vývoji AI a pro mnoho akcií mohou představovat značnou volatilitu oběma směry.